国内ODM厂商龙旗科技IPO再度折戟。今天（1月3日），证监会发审委过会审核2018年首批IPO上会的企业，其中就包括助力小米、魅族等手机品牌崛起的上海龙旗科技股份有限公司。从证监会官网最新获悉，龙旗科技IPO过会被否。

对于龙旗科技IPO被否的原因，证监会反馈意见称，涉及龙旗科技新加坡公司分拆上市；报告期内关联交易较多，客户小米为公司股东的关联方；毛利偏低以及客户违约等原因否决。

过去几年，随着手机品牌厂商之间竞争不断加剧和智能手机的演变，对ODM公司产品的研发设计、技术创新、产品质量都提出更高的要求，国内ODM厂商闻泰科技、龙旗科技、天珑移动、德景电子等纷纷筹划上市之路，借助资本力量推动ODM厂商向前发展；但ODM厂商因业绩驱动集中和关联方等因素，上市之路往往一波三折。

二度被否，毛利低于行业平均水平

作为移动终端设备设计制造服务商，龙旗科技提供移动终端设备设计方案和生产服务，产品包括智能及非智能移动终端设备，具体包括无线网卡、功能手机、智能手机和平板电脑。

据龙旗科技IPO招股书显示，本次IPO拟募集资金4.27亿元，主要用于年产智能手机400万台及平板电脑100万台产业化项目、研发中心建设项目、境外营销网络建设项目、信息化管理系统建设项目。

龙旗科技表示，公司本次发行募集资金投资项目是依据公司发展战略制定的，募集资金投资项目的实施有利于进一步扩大服务规模、降低运营成本、提高研发实力、提升公司核心竞争力，对开拓新市场和抵御市场风险等方面都具有重要的意义。

但在证监会2018年首批IPO上会的企业审核中，龙旗科技IPO过会已经被否，拟募资的项目也便戛然而止。

事实上，早在2015年，龙旗科技IPO过会就曾被否，那么龙旗科技IPO再度折戟，会有哪些原因？

招股书披露，报告期内，2014-2016年及2017年1-6月份，龙旗科技实现营业收入68.94亿元、81.57亿元、83.45亿元和34.84亿元，同期净利润为1.68亿元、1.68亿元、1.38亿元和2511.95万元，其中2016年净利润下滑了17.85%。

数据还显示，2014-2016年及2017年1-6月份，龙旗科技的毛利率分别为6.48%、6.53%、6.35%和7.57%，在同行业可比公司中很差。据了解，龙旗科技同行业可比公司毛利率平均值分别为12.7%、11.55%、14.5%和13.19%，其中天珑移动分别为18.75%、18.5%、25.41%和24.75%。

值得注意的是，2014-2016年末及2017年6月底，公司存货账面价值分别为5.83亿元、6.26亿元、5.44亿元和5.92亿元；报告期内，龙旗科技出现了五笔订单无法履行的情形，涉及损益金额分别为9.5万美元、127.98万元、189.24万元、7.78万元及113.6万元。 

一直以来，龙旗科技的营收驱动主要是靠智能手机和平板电脑业务，不过，在报告期内，智能手机业务营收占比在持续下滑，平板电脑业务占比也出现下滑的态势。

证监会在反馈意见还称，IPO被否还涉及到龙旗科技新加坡公司分拆上市，龙旗科技前身龙旗有限于2004年8月搭建新加坡上市的红筹架构，后于2005年5月通过龙旗控股实现新加坡上市，2014年9月，龙旗控股通过股权转让间接地将龙旗有限自龙旗控股剥离。

小米系持股20%，矛头指向小米关联方交易

2015年小米系入股龙旗科技，持股比例达20%，小米系入股后，同龙旗科技之间的关联交易持续上升，2017年1-6月营收占比更是达到13.62%，为龙旗科技第二大客户。

公开资料显示，在股权方面，昆山龙旗投资管理中心（有限合伙）持有公司股份120,960,000股，占总股本的比例为33.60%；昆山龙飞投资管理中心持股4,464,00万股，持股12.4%。龙旗科技董事长杜军红通过昆山龙旗和昆山龙飞，间接控制公司46.00%的股份，为公司的实际控制人，同时通过昆山旗云间接持有公司1.13%的股份。

而在2015年3月，天津金米投资合伙企业（以下简称“天津金米”）和苏州工业园区顺为科技创业投资合伙企业（以下简称“苏州顺为”）（均为雷军的小米系公司）各自以货币形式出资4,500 万元对龙旗有限进行增资，各自持股10%，雷军系公司共持股占比20%。

可见，在龙旗科技的大股东中，小米系公司成为龙旗科技的第二大股东，持股占比20%，仅次于实际控制人杜军红。

而在小米系入股后，同龙旗科技之间的关联交易持续上升，2017年1-6月占比更是达到13.62%，为龙旗科技第二大客户。

证监会反馈意见称，报告期内关联交易较多，客户小米为公司股东的关联方是过会被否的一大原因。除已披露的相关合作协议外，龙旗科技和小米是否还有其他利益安排，是否存在利益输送情形，并说明是否存在其他客户为关联方情形，尚未不得而知。

此外，考虑到龙旗科技同第一大客户联想集团销售模式为B/S模式，扣除该模式对收入成本的扩大作用后，龙旗科技同关联方间的交易占比实际上占比应该更高。招股说明书未对各主要客户对公司利润贡献程度进行分析，关联交易给公司利润贡献程度，将在很大程度决定公司财务真实性。

ODM厂商上市艰难路，龙旗科技未来或可选择借壳

随着手机品牌集中化，市场格局不断变幻，也给ODM厂商发展带来极大的风险，ODM厂商IPO的也将更具挑战。而ODM厂商IPO被否也不只有龙旗科技。

2012年，天珑移动曾申请在深交所上市，拟公开发行3000万股，但被证监会主板发审委以涉及过度依靠税收返还、关联交易、可能涉嫌虚假披露等原因否决。

2015年，中茵股份通过两次资产置换与资产购买，取得国内ODM龙头闻泰科技100%股权。随后中茵股份原控股股东中茵集团与闻泰科技CEO张学政签署《股权转让协议》，以曲线的方式入主A股。

2016年，三联商社收购收购ODM厂商德景电子100%股权，重组完成后，三联商社将主营业务将转变为智能移动通讯终端的研发、制造业务，同样以曲线的方式实现了德景电子的上市征途。

可以看到，ODM厂商已经在资本市场动作频频，这无疑折射出资本之于手机ODM厂商而言至关重要。因为国内ODM厂商正处于业务迅速扩张阶段，需要大量的资本投入，以实现大规模的扩展和持续的研发投入。但ODM厂商融资渠道较为单一，难以满足公司业务快速发展的需要，走向上市之路也就成了必由之路。

而通过闻泰科技、德景电子曲线上市的方式，说明手机ODM厂商自身在IPO之路较为艰难，尤其是龙旗科技在小米系入股后，持股占比仅次于实际控制人，关联交易将很难排除，若想成功实现上市，恐怕仍需走曲线上市的“捷径”。

附证监会提出询问的主要问题：