距离2016年6月央行首次提出CDR（中国存托凭证）已经过了将近两年时间，3月30日国务院办公厅转发了《证监会关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见》（下称《试点意见》），宣布创新企业境内发行股票或存托凭证试点正式启动。

这意味着，“海漂”的新经济企业以及还未完成上市的独角兽即将登陆国内A股。多方业内人士表示，CDR将是独角兽企业和新经济企业登陆A股的最佳方式。

天风证券研究所策略分析师肖超虎在接受第一财经记者采访时称，从长期来讲，CDR的试点推行将有望改变A股市场中科技股的格局。

行业、市值及业绩要求明确

2016年6月21日，央行发布《中国人民银行2015年报》中首次提出，将允许符合条件的优质外国公司在境内发行股票，可考虑推出CDR（可转换股票存托凭证），并“有序实现人民币资本项目可兑换”。

而今年3月30日晚间，国务院办公厅向各省、自治区、直辖市人民政府，国务院各部委、各直属机构转发《试点意见》，并表示，国务院已经同意该意见，请各单位认真贯彻执行。

尽管目前具体细则仍在商榷中，但《试点意见》已从行业范围及业绩和市值两个方面圈定试点企业范围。

一位来自上海的投行人士对记者表示，CDR作为股票的金融衍生工具，投资者可在其所在国家通过CDR来实现对国外某个公司的投资。

据记者统计，此前，BAT等企业都是以ADR（美国存托凭证）的形式在美上市。中概股如要实现回归A股，在CDR推出前只有IPO和借壳上市两种办法。

亏损企业上市破冰，A股将迎更多 创新“潜力股”

对比新旧规则，修改前的《首发管理办法》第二十六条规定，发行人应当符合下列条件：最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据；最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元；或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元；发行前股本总额不少于人民币3000万元；最近一期末无形资产（扣除土地使用权、水面养殖权和采矿权等后）占净资产的比例不高于20%；最近一期末不存在未弥补亏损。

修改后，增加一项为“中国证监会根据《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》等规定认定的试点企业，可不适用前款第（一）项、第（五）项规定”。

修改前的《创业板首发管理办法》第十一条规定，发行人申请首次公开发行股票应当符合下列条件：发行人是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算；最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元；或者最近一年盈利，最近一年营业收入不少于5000万元。净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据；最近一期末净资产不少于2000万元，且不存在未弥补亏损；发行后股本总额不少于3000万元。

修改后，增加一项为“中国证监会根据《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》等规定认定的试点企业，可不适用前款第（二）项规定和第（三）项‘不存在未弥补亏损’的规定”。

在此前法律条件之下，“四新企业”（新技术、新产业、新业态、新模式）、“独角兽”企业上市依然要满足上述盈利门槛。但是突破这一点，早在监管层的改革考虑之中。

北京一位参与股权投资（PE）及风险投资（VC）的人士对表示，修改后的《首发管理办法》及《创业板首发管理办法》调整了上市门槛，为某些低利润高发展的创新型公司带来了更多上市机会。一些只能谋求在境外上市的公司可以转回境内，也为PE、VC的退出拓展了渠道。

该人士表示，以爱奇艺为例，尽管3年内处于亏损状态，但其现市值仍在100亿美元以上。此次修订管理办法将为这类企业带来在国内上市的机会，也将为A股带来更多“潜力股”。

这些企业有机会先行CDR

业内早前对于首批CDR企业名单进行了预测，然而在《试点意见》推出后，进一步明确划分出了可实行企业。

记者根据Choice的数据统计整理出中概股市值符合人民币2000亿元以上的12家企业，分别为腾讯（HK：00700）、阿里巴巴（NYSE：BABA）、中国移动（NYSE：CHL、HK：00941）、中石油（NYSE：PTR）、中石化（NYSE：SNP）、中国人寿（NYSE：LFC）、百度（NASDAQ：BIDU）、中海油（NYSE：CEO）、京东（NASDAQ：JD）、中国联通（NYSE：CHL、HK：00941）、网易（NASDAQ：NTES）以及中国电信（NYSE：CHA、HK：00728）。

其中，中石油、中石化、中国人寿以及中国联通已在国内上市。由于中海油、中国移动以及中国电信三家公司与《试行意见》中的行业要求有所差距，因此不少业内人士认为，腾讯、阿里巴巴、百度、京东以及网易五家公司将成为首批CDR企业。而紧随网易其后的两家“新经济”公司微博（NASDAQ：WB）、携程（NASDAQ：CTRP）的市值略低于人民币2000亿元。

值得注意的是，腾讯和阿里巴巴的市值为这12家中最高的两家，截至3月29日收盘时，腾讯市值为38925.08亿港元（折合约4959.55亿美元），阿里巴巴的市值为4709.33亿美元。

另外，未上市的“独角兽”企业未来可能实行CDR的名单也备受关注。招商证券近期研究报告指出：“近期，小米、蚂蚁金服、新大陆作为新经济的龙头代表也有望优先享有制度安排，另外，华为也有意向参与本轮资本市场‘新经济’战略。”

记者综合各方的统计数据，根据市值估值整理出30家估值不低于200亿元的“独角兽”公司名单，其中包括蚂蚁金服、小米等高估值公司。

业绩方面，除部分公司未披露2017年的营业收入情况外，根据公开信息，美团、蚂蚁金服、小米、京东金融、阿里云以及神州专车的2017年营业收入均符合人民币30亿元的门槛。

其中，小米掌门人雷军在2017年11月宣布，小米2017年10月份就完成了1000亿元销售额的计划。而美团CEO王兴公开表示，整个平台在2017年全年的交易额达3600亿元，营业收入为人民币330亿元。

2018年2月4日，京东金融CEO陈生强在2018京东金融内部员工大会上发表演讲时透露，2017年京东金融整体实现超百亿的营收，并且实现了独立分拆和单季盈利。

根据公开信息，蚂蚁金服在2017年的税前利润就达到人民币55.6亿元，公司税前净利润就已超过《试点意见》对营收金额的要求。同为阿里系的阿里云更是在2017年第三季度就完成了人民币35.99亿元的营收，实现了2017年累计收入破百亿，共达人民币112亿元。

2018年3月末，神州优车发布2017年财报。财报显示，2017年公司实现营业收入人民币98.6亿元，其中，神州专车营收为人民币56.7亿元。

CDR长期有望改善科技股格局

天风证券研究所的报告显示，根据最新的试点意见，潜在的符合条件的可发行CDR企业的市值约为人民币10万亿元，预计其融资规模在0.4万~0.8万亿之间。研究所人表示，有望发行CDR的企业大多数是具有较强竞争力的科技企业，这些企业的上市将促进A股科技行业的市值和格局升级，将进一步优化存量龙头的估值体系。“目前A股的科技股中龙头股市值与海外市场相比偏低，这些企业回归后，将有望加强龙头股的竞争力。”

另一方面，财通证券分析师认为，考虑到CDR份额有限，上市初期可能会备受追捧，产生高额溢价。“参考360回归A股的案例，BATJ等公司回归A股后会产生明显估值溢价。独角兽回归短期会带给存量股票一定的压力，但从长期来看独角兽企业的回归对行业的整体估值有提振作用，对现有的成长股龙头有利。”

一名创投人士认为，目前《试点意见》的业绩和市值门槛较高，仅对于少数企业开放。证券研究所人员表示，此要求表明监管层对于CDR持审慎态度，稳中求进的原则。“如果试点推进得顺利，不排除未来门槛会逐步出现放宽的可能性。”

证监会此前也表示，针对试点企业概念题材多，易受市场追捧，上市后可能存在过度炒作的市场风险。因此，证监会将对试点企业严格把关，控制好试点企业家数和筹资额，合理把握试点节奏；强化信息披露、市场监管和投资者教育，督促市场参与各方恪尽职守，归位尽责。